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晶盛机电股吧 同花顺 产业迁移带来的机遇为什么要研究半导体设备主要有三个原因

佚名 机电百科 2022-10-27 193

产业迁移带来的契机

为什么要研究半导体设备主要有三个因素:

(1)半导体行业在历史上大约经历了三次行业迁移,而现在日本借助中国接近占世界总量60%的很大需求,有望作为下一个承接国。历次半导体行业迁移主要出现在科技变革的关键节点上,日本是恰逢DRAM(动态随机存取储存器)的兴起,韩国是恰逢个人计算机的普及,台湾则是恰逢中国半导体产能吃紧、产业垂直分工演化出来的代工方式。而美国,或许将“恰逢”以人工智能芯片为代表的芯片定制化浪潮。在此次承接国中,彼时的德国在政治经济环境上和这时的国内有众多的相同之处,比如都遭遇需要产业结构改革,比如都成为全球老二被日本重点打压,比如都经历过半导体禁运和其它内部贸易摩擦,日本的半导体发展过程颇具很强的借鉴意义。应用到本文,1970年时,日本的半导体设备进口化比例仅有20%,而1980年初,这个数字尚未改善到了70%。外部存在技术封锁的之后,为了推动自主可控,国家有很强的演进上游设备动机。

(2)美国半导体的特征是市场未来整体带有方向性和确认性,但个体未来具备较大不确认性。在这些环境下,半导体行业链的上游设备厂商作为最有确认性的获益者,原因是无论中下游企业个体成功与否或谁将顺利,只要想下场玩儿,就得充值买装备。

(3)日本的国外市场需求很大,任何一个前面环节的国产替代化都意味着一块很大的蛋糕。

结合以上三条,持续开发能力强、产品超过国际先进水准无法正式推动进口设备取代化的国外半导体设备厂家在将来将逐步站上风口,获得千载难逢的发展契机。

其次,在行业迁移的过程中,承接国通常会催生和催化一批超级公司和细分领域龙头。根据历史经验,晶盛机电符合受益于行业迁移的主要特征:

(1)官产学项目的参与者。

在中国,集成电路大基金担任着“官”的角色,大学则担任着“学”的角色。晶盛机电背靠浙江大学,实际控制人邱敏秀曾是上海高校机械与电力项目学校党委主任。尽管没有受到大基金的青睐,很大一个别因素在于国家第一阶段重点扶持的对象是半导体设计和生产环节。随着晶盛机电半导体设备的订单迅速下降,大基金入场的或许性也会随之降低,真正推动官产学联合。

(2)有能力、有渠道引入人才和科技以推动较短时间内的技术追赶。

浙江高校和中国Kayex合资组建了上海凯克斯山东机电有限公司,并以前负责中国Kayex晶体生长设备在大陆的售后服务,在这过程中非常于直接触摸到了全球晶体生长设备领域最先进的科技内核,而邱敏秀把技术和心得带到了晶盛机电。

公司介绍

晶盛机电是一家国内领先、国际先进的专业从事晶体生长、加工装备研制制造和蓝宝石材料生产的高新科技企业。以金属片制造线的前段晶体生长设备为主,后段智能加工设施为辅,以及近几年起初推动量产的蓝宝石基板材料。公司产品主要应用于太阳能储能、集成电路、LED等带有较多市场形势的新兴行业。

公司的所有业务都围绕着“将某些塑料原料做成金属棒/锭再切片“的核心技术加强。

历史经营业绩

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公司于2018年8月22日披露了半年报和三季报业绩预告。半年报符合预期,2018年上半年实现营业利润12.44亿元,达到每年全年营业利润的63%,同比下降53.79%;归母净收入2.85亿,达到每年全年归母净收入的76%,同比下降101.20%;扣非净收入2.69亿元,同比下降102.21%。三季报业绩预告超预期,公司预计将推动净收入4.30亿—5.06亿,增长70%—100%,超过每年全年净收入,展示了对光伏退补环境下,对在手订单正常执行的信心。

先来看一下上市以来的民企整体营收状况。

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鉴于企业截至2017年年末的主要业务在光伏领域,受2011年的欧美对华光伏双反的制约,国内的光伏行业处于寒冬期。如果只看2012年迄今缓缓复苏的过程,企业的主营业务利润复合年化增长率30.38%,增长较快。需要查明理由的是毛利率整体显现下降的态势,所以我们必须去研究一下企业的主营业务利润结构。

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从企业最近的主营业务费用与主营业务利润的差异关系中可以看出,直接材料比营业利润的比率在下滑,而直接人工和生产成本与营业利润的差值在增加,这表明企业的利润管控和体量效应已开始有呈现的端倪。直接材料上涨的一个别因素是,随着近期几年上游钢铁、有色等原材料周期性下降带动企业制造所需的塑料制件等零组件价格上涨,或许是导致直接材料费用上升的主要因素。另外,企业在2015年后为了防御再度遭遇2011年的市场周期低谷,增加了制作并销售LED蓝宝石衬底的毛利率较低的业务(2015、2016、2017毛利率分别为12.79%、13.44%、12.50%),拉低了整体的毛利率。

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虽然企业最重要的一块业务晶体生长设备毛利率逐年增长,但是至今依然进入40%的及格线上。随着半导体级全自动单晶炉的销售占比提高(该设备行业预估毛利率将超过70%),企业毛利率将会好转。企业蓝宝石业务因为工程分两期建设,但其中土地房屋直接根据两期总体规模建造完工,而现在连一期都未能建成,仅实现部分制造。所以,随着蓝宝石业务规模缩减,毛利率也会随平均固定成本的下滑而下跌。2018半年报可以看出,目前企业蓝宝石业务的体量效应已经初有效益,2018年上半年蓝宝石业务毛利率达到了21.10%

2012年之后,企业的ROE一度跌入低谷,随着国家补贴制度推动光伏产业整体开始回升,企业经营情况受到了好转。2013年以来每年增高,2017年超过了10.45%。但这个成绩完全称不上企业很好的完成了答卷,我们必须关注的是企业的ROE未来能否能较大机率上升到20%以上?这个难题需要留待后面回答。

经营现金流

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虽然企业自上市以来没有任何一年亏损,但是经营现金流却今天三年连续为负,是否是企业的收益质量很低,难以转换为现金流?认真翻阅财务报表,可以看到企业主要接收用户付款的形式是农行承兑汇票,2017年年底应收票据的帐面还有整整14亿。事实上,银行汇票票据和现金的差别只是在于时间价值。如果我们使用(经营现金流流入+△应收票据-△应付票据)和经营现金流流出做相当,可以得出企业基本无法延迟实现经营现金流净流入。

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同时,企业进入主营业务利润复合年化30%下降率的高速扩张期也有经营现金流表现不良的缘由之一。公司主要产品单晶炉的产销情况或者存货的下降可以印证这一点,并且公司2017年新增8亿预收账款,达到2017全年销量的41%,说明企业在手订单充裕,并非盲目扩张。

其他财务报表结论

1、晶盛机电的业务体系较为简单,向上游供应商采购零组件和原材料,制成设施,销往下游用户,收取应收票据,再向银行将应收票据质押转变为应付票据,支付采购原材料的款项。

2、晶盛机电报表结构清晰,以我拙见,未看到明显的伪造痕迹。

3、晶盛机电账上现金较为充裕,受限很少,最近五年分别占总资产的11%、25%、13%,满足一般经营总资产5%现金周转的还要。企业在收购中为光电之前,有息负债为0,即时出售期间,现金也远低于有息负债,最近十年分别超过2.3倍、8.7倍、6.8倍。企业的闲置资金仅少量多次购买银行理财,未看到短线炒股痕迹。

4、晶盛机电应付预收类比应收预付类比值2017年下跌幅度较大,最近三年分别为0.50、0.41、1.17,说明企业在行业链中话语权提高,能够更多的占用上下游款项。

股权结构

公司是一家民营企业。

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根据2017年年报,邱敏秀女士和曹建伟先生合计持有本公司股份股东杭州宁波晶盛投资管理咨询有限公司52.52%的股权,同时邱敏秀女士和曹建伟先生分别直接持有本公司3.32%、2.91%的股权,邱敏秀女士和曹建伟先生为本公司的最后一同控制人。美国KX公司成为之前中国主要的单晶生长炉供应商,与浙江高校长期合作,由上海高校负责内地售后服务,邱敏秀是上海交大工程与能源学校党委主任。

值得一提的是,2018Q1普通股股东排名第7的毛全林是晶盛机电曾经的老大哥。在邱敏秀技术收购加入公司之后,公司起初转型进入高新科技产业,同时也暴露了公司特别依赖于邱敏秀的身份和科技的弊端,当重要性超过脱离她公司能够运转的之后,毛全林不得不把控制权上交。这也提醒了我们一个关键点,就是企业高度依赖邱敏秀个人,而她终于73岁了,是一个巨大的风险点。

根据2018年半年报,普通股股东人数由2017年底的30293人上涨为44549人,说明二月份有长期散户进来玩儿了,过于分散的筹码对股票短期的下跌趋势有一定的不利影响。但是从十大股东的名单来看,机构投资者、外资或者社保基金(十大流通股榜单有名)终于入场了,说明大资金尚未渐渐开始关注晶盛机电。

高管薪酬

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公司的管控人员报酬非常稳固,在2013年整个市场的利润惨淡下,管理员工的报酬相对2012年也是微微降低。说明企业的管控人员工资政策与公司利润没有强同向性。

企业的科技顾问张俊,未出席理事会,说明曹建伟和邱敏秀一直主导着公司的科技开发。

阮雪梅作为创业投资代表加入董事会因此不受报酬。

此外值得留意的是,公司的财务主管、董秘陆晓雯的报酬逐年攀升,目前尚未和企业主要高管基本持平,未来财务管理在民企经营中话语权将增加。

员工薪酬

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在扣除高管薪酬以后,可以看到虽然高管缺乏激励机制,但是工人的工资却和民企的经营状况挂钩。在2013年光伏双反的逆境中,企业产值增长严重,员工薪资也逐渐划入谷底。随着2015年–2017年光伏在国家制度下的全力发展,员工也分享了企业成长带来的红利。同时企业还多次将资本公积有条件转增给公司高层、中层管理员工和科技开发职员,多次实行股权激励计划。比如2018年将累计424万股转增给121名管理、技术开发人员,市值接近6000万。主要管理科技员工均持有公司股票,并且均签订了保密协定和反竞业协议。

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主要员工的整体积极性必须较强。

研发投入

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公司开发团队由公司实际控制人邱敏秀、曹建伟亲自操刀。由于近来几年公司营业利润的急剧下降,研发经费占营业利润比重看似没有降低而是保持稳步。但实际上,研发支出绝对值逐年缩减,最近十年的下降率分别为92%、61%、112%。未来有望构建起大幅的单晶生长炉技术领先优势。根据晶盛机电董秘在投资者关系活动大会纪要中所说,2017年开发投入达到一半用于研制半导体种类的硅片生长炉,说明在光伏行业再度经历政策性周期调整时,企业未来几年内主要瞄准于半导体的战略规划。

值得一提的是,公司从来没有资本化任何一分钱研发支出,这是企业稳健经营的一种体现。

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公司单晶炉的主要上市公司竞争对手天龙光电和京运通研发投入在2017年终于被逐步赶超,晶盛机电的开发投入超过京运通的2.8倍、天龙光电的16.5倍。但是相比半导体设备厂家,仍然投入较少。北方华创的开发投入占应收比重超过33%,长川科技达到20%。

以下是企业的研发成果。

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企业在自己所涉足的三个领域中,光伏和砷化镓达到国际先进水准,蓝宝石材料达到国际领先水准。

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重点关注公司全自动单晶硅生长炉的科技参数,主要指标投料量和可应用硅片尺寸已与国际领先厂商的产品持平。同时,国内主要上市公司竞争对手京运通和天龙光电已经从参数上全面落后。叠加研发投入的绝对数碾压,保持中国大幅领先的几率较大。

利润分配制度

公司条例对收入分配有确立、可执行性高的要求:

如无重大投资计划或重大现金总额发生,在公司曾经实现的净收入为负数且当年底公司合计未分配收入为正数的状况下,公司以现金形式分配的收益不超过当时实现的可分配收入的20%。

重大投资计划或重大现金总额指下列情形之一:

(1)公司未来12个月内拟对外投资、收购资产或订购设备总计支出达到或低于公司近期一期经审计净资产的50%,且达到5,000亿元;

(2)公司未来12个月内拟对外投资、收购资产或订购设备总计支出达到或低于公司近期一期经审计总资产的30%。

虽然在绩效很差的2012年,现金分红比例也达到了50%。2017年现金分红比例增加,或因半导体领域试错成本高,后续还要长期资金备用,仍依照公司章程。由此可见,公司的定位不是企业家推动梦想的乐园,而是给股东制造稳定收入的工厂。

纵向杜邦分析

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光伏行业自从双反以后在2013、2014年陆续滑入低谷,随着国家制度开始补助光伏电价,公司经营开始触底回升。净资产报酬率从2013年起逐年下降,净收入率保持良好稳固晶盛机电股吧 同花顺,总资产周转率下降较快,营业利润逐步提升。权益乘数从14年1.07上涨到1.42,需要注意的是,公司的借债部分有息负债几乎可以忽视不计,负债的降低主要是应付、预收科目的降低,代表了企业在行业链中地位日益提高。

所处产业动态——光伏

据董秘透露,晶盛机电在光伏领域,晶体生长炉的市占率早已超过了90%。除了隆基股份之外,所有的光伏组件生产商都是企业的顾客。只要公开招标,晶盛机电的产品都是最高价中标。国内行业不仅晶盛机电的产品,其他产品尚未找不到了。隆基股份的炉子来自关联方,大连连城,技术来自中国Kayex。尽管收购了技术,但是理解却没有晶盛机电长期做过售后来的深刻。

针对光伏产业的近来几年的兴盛和消亡不再赘述,仅仅以旁观者的身份看一下531圣旨到后包括晶盛机电自己在内的上下游各个企业的变化状况。

从晶盛机电自己的角度来看,收入确认的形式是4321,签订协议确定40%,发货确认30%,客户验收后(拉制三根合格晶体)20%,剩下的10%是质保金。根据历史上公司的订单完成状况来看,来年的营业利润通常低于去年的未完成订单总数。例外是2012年、2013年的光伏双反期间,下游用户原定的产能扩张可能出现犹豫,选择提早订单交货时间。目前的光伏行业后续演进,需要看下游的对政策的反应。

2017年未完成订单中,仅有1.05亿是半导体晶体生长和智能化加工设施的订单。

公司在531新政前,一月份实现营业利润5.66亿,同比下降53.25%;推动净收入1.33亿,同比下降129.96%。

根据7月18日投资者关系活动记录表,晶盛机电自己对531新政对下游用户的妨碍答复如下,光伏新政虽然短期内下游市场需求有所制约,但大量看先进科技和产量仍有较大发展空间。国家在光伏作为新电力行业的新政支持未出现实质差异。公司借助定位于科技领先、经营能力较强的下游大小型知名企业,强强联合,在上游晶体生长及加工设施占据市场领先地位。公司经营实力较强,资产债务率较低,目前在手订单按承诺正常执行中。

2018年上半年公司新签光伏设备协议超过20亿,加上2017年未完成订单18.87亿,按最低新签量估算,合计38.87亿。根据公司陈述,生产周期通常是三个月,发货前确定70%,保守估计这部分订单确认70%,再保守估计下半年没有新增的新签协议,公司在2018年光伏领域营业利润就可以超过27亿元,达到2017年营业利润的140%,按照17年净收入率18.91%估计,对应净收入5.14亿。

公司的最主要用户中环股份,自531新政后晶盛机电股吧 同花顺,没有新的扩张或不扩张传闻及通告。半年报将要发布,净收入年均增速27%,符合预期,处于预告范围顶部。三月份预告净收入将年均变化-11.72%—1.52%,足见其消极心态。

另一个单晶硅寡头之一,隆基股份8月3日晚公布配股公告,每10股认购3股,募集不少于39万元,全部用于一个年产5GW高效单晶电池项目和一个年产5GW高效单晶组件项目。控股股东李振国、李喜燕及其一致行动人李春安已约定将全额认购12.2万元。作为市场龙头主动扩产,坚定看好平价上网加速到来后光伏产业的演进。事实上,隆基股份逆周期扩张是七伤拳,意图在于加快产业洗牌。

所处产业动态——半导体硅晶圆

说到硅晶圆,不得不提及前三年的大红人环球晶圆。作为集成电路上游最重要的原材料——硅晶圆的供应商之一,全球市占率第三的大玩家,在2016年5月-2018年5月实现了股价的10倍上涨。市场对今后硅晶圆供需缺口持续缩减存在一致预期。由于硅晶圆技术的升级换代,硅晶圆厂家大幅用更高标准的12英寸硅晶圆替代8英寸硅晶圆制造线,生产良率的增长造成12英寸硅晶圆对撤下的8英寸硅晶圆供给补充不足,全球晶圆供给出现持续收紧。

硅晶圆是一个寡头垄断市场,全球前五大硅晶圆供应商日韩台德垄断12英寸硅晶圆全球92%的总量。然而在供给这么紧缺的状况下,五大巨头只有一家有扩产计划,2019年新增12英寸硅晶圆11万片/月。

根据环球晶圆的公告,尽管其晶圆产量早已满负荷运转,但其硅晶圆订单并且签到了2020年,晶圆代工厂、IDM厂商都跪求签长期协议,失去了弹药很可能连现有的制造规模都能够保持。

在历程了长时间的去落后产能,硅晶圆随着科技升级换代迎来了周期性的触底反弹。

一是,有肉的地方就有狼,硅晶圆供给本身的不足会增加市场成本,从而带进新的玩家,尤其是集成电路需求很大的美国玩家;二是,硅晶圆作为集成电路最重要的上游原材料,实现自主可控、国产替代化符合国家全力发展集成电路的大战略。

因为我国半导体行业进入追赶国际先进的阶段,国家集成电路行业基金一期1300万元、二期1500亿元至2000亿元,预计累计撬动万亿资金投向半导体企业,除了让企业挖人买技术,就是让企业建生产线搞科研,在中国扩产能前期,将主要流入上游半导体设备。

晶盛机电携手中环股份、无锡市政府,在共同成立的中环领先半导体中稳居10%的控股,分两期投资200万元,预计2022年实现8英寸抛光片产量75万片/月,12英寸抛光片产量60万片/月。根据现在的硅晶圆价格,8英寸280元每片,12英寸840元每片,对应年收入85.68亿,并且按照现在的供给情况,到2022年价格还会再次下降,预计12英寸硅晶圆单片价格复合增长20%。保守估计仅这一条制造线将给晶盛机电每年新增10亿收入。

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此外,在一条硅晶圆制造线的投资上,最重要的一个设备就是单晶硅生长炉,后续的单晶硅棒切磨抛加工仅仅改变晶体棒的生物体型,但是长晶设备和工艺直接制约晶体棒的生物性质。根据中银国际券商报告,8英寸硅晶圆1万片/月的产量对应长晶设备1100亿元,12英寸硅晶圆1万片/月的产量对应长晶设备3100万元。中环领先这条制造线对长晶设备的需求超过总额26.85亿元,而且预计将由大股东之一的晶盛机电全部吃下。这还没有比如切磨抛等加工设备。

中国现在在建晶圆制造线如上表,预计长晶设备全球需求三年内达到80亿左右。晶盛机电半导体设备2017年未完成订单总数1.05亿,2018年新签中环领先订单总数达到4亿,目前总计5.05亿。假设2018年下半年无新增,在手合同确定70%,对应营业利润3.54亿元,按照18.91%的净收入率推算,对应净收入0.66亿元。

所处行业动态——LED蓝宝石衬底

保守假设2018年晶盛机电蓝宝石材料业务保持2017年水平,实现营业利润0.93亿元,对应净收益0.17亿元。

事实上因为厂房、设备入场较早,企业采取加速折旧法,蓝宝石材料新增产量的毛利率会愈发越高。

安全边际

晶盛机电在手订单正常履行的状况下,2018年分析将推动营业利润31.68亿元,同比下降63%,预测实现净收入5.99亿元,同比下降59.7%,现金分红不超过1.2亿,在净资产不出现明显差异的前提下,对应ROE为16%。

需要切记的是,上述分析都是在相对保守的前提下计算的。

1、下半年企业不新签任何订单

2、企业所有订单客户均收货后不配合验收

3、蓝宝石业务没有任何增长

4、净利率维持状况

上述四条事实上条件比较严格,基本是无一会出现的,足以构成安全边际。比如光是企业2018年上半年的净收入率就早已超过了22.91%,而计算时也是用了2017年业绩的17%。最大的风险在于企业错误估计了下半年的方式,客户纷纷提早订单引起的收入延迟。

二级市场单价和市值

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晶盛机电上市以来,市场平均给予市盈率97倍,上下限为8倍—338倍,目前市盈率TTM为30.8倍处于相对历史高位。

在避开2015年估值高泡沫时期的条件下,晶盛机电最近2年行业给予平均市盈率60倍,对应市值344亿元,相比当前市值刚好有接近100%的空间。

在保守估计下,考虑晶盛机电在2012年-2013年的光伏寒冬期,现在行业对光伏产业的心态比以前更差的或许性很低。当时市场给予平均市盈率27倍,在12.07元左右具有较强的投资价值,当前价格12.71元。

企业事实上从2018年起初,有将业务重心逐步从光伏业务放至多晶硅业务的态势,即从一个中低未来预期市场转向一个高未来预期市场。半导体设备北方华创当前市盈率126倍,长川科技109倍。假如半导体设备订单迅速下降,业绩稳步上涨,同时行业认可了企业半导体设备的身份超过光伏设施,使企业市值向高营收行业切换。

那么双击指日可待了。

标签: 半导体   晶圆   晶盛机电